2015年8月25日，李克強(qiáng)總理表示人民幣不存在持續(xù)貶值基礎(chǔ)；晚間，中國央行又發(fā)布“雙降”消息。那么在A股經(jīng)歷連續(xù)大跌之后，這些舉措能挽回多少市場信心呢？我們會迎來新一輪金融危機(jī)嗎？

  過去這段時(shí)間，全球市場都不太平，從人民幣連續(xù)大幅貶值開始，緊接著眾多新興市場貨幣大貶值，大宗商品價(jià)格大跌，并進(jìn)一步傳導(dǎo)到了全球股市同步大跌，A 股跌勢尤其慘烈。但8 月25 日，李克強(qiáng)總理表示人民幣不存在持續(xù)貶值基礎(chǔ)，晚間，中國央行又發(fā)布“雙降”消息，這些舉措能挽回多少市場信心呢？我們會迎來新一輪金融危機(jī)嗎？為了幫助投資者撥開迷霧，本刊記者特別采訪了上海交通大學(xué)公共政策研究所所長顧建光。

  全球股災(zāi)從何而來？

  顧建光認(rèn)為，這次全球股市的震蕩其實(shí)是中國政府救市后的連鎖反應(yīng)。為了拯救股災(zāi)，穩(wěn)住股市，導(dǎo)致貨幣信貸擴(kuò)張?zhí)欤簿褪前l(fā)錢救市發(fā)得太猛，影響了人民幣外匯市場的均衡關(guān)系。緊接著，中國央行走出了一步“妙棋”，讓人民幣中間價(jià)向即時(shí)匯率靠攏，加快人民幣匯率定價(jià)機(jī)制的市場化改革步伐。這種一步到位的貶值，既符合IMF 要求中國當(dāng)局減少對人民幣匯率影響的要求，客觀上，也有利于我國的出口，對刺激當(dāng)下低迷的中國經(jīng)濟(jì)有一定的好處。

  然而在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭未穩(wěn)，加上市場對美元加息存在較大的憂慮，而人民幣的快速貶值則讓全球投資者產(chǎn)生了錯(cuò)誤預(yù)期，認(rèn)為這是中國主動打響了匯率戰(zhàn)，因此對中國經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂情緒迅速升溫。加上原本全球資本就有從新興市場向美國回流的沖動，進(jìn)而引發(fā)了東南亞貨幣的連鎖暴跌。

  這種突如其來的匯率貶值潮，又加劇了全球投資者的恐慌，而中國股市的暴跌則進(jìn)一步挫傷了投資者對中國經(jīng)濟(jì)前景的信心，一下子對全球股市產(chǎn)生了強(qiáng)烈的沖擊波。

  “要知道，今天的中國已經(jīng)是第二大經(jīng)濟(jì)體，而且中國經(jīng)濟(jì)的外向型程度相當(dāng)高。一方面，我們的能源和資源對海外市場依賴較大，中國經(jīng)濟(jì)如果下行，對一些資源出口國，如澳大利亞、俄羅斯、巴西等的經(jīng)濟(jì)都會造成較大的負(fù)面影響；另一方面，中國又是的進(jìn)口市場，歐美市場和東南亞對中國的產(chǎn)品出口規(guī)模也很大，所以中國經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期對全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大的負(fù)面影響?！鳖櫧ü庹f道，“而最近人民幣匯率的貶值，A 股市場的暴跌，這兩件事本身對全球市場的影響并不那么大，因?yàn)槿嗣駧胚€無法自由兌換，A股市場也沒有完全對海外投資者敞開大門，但其他的投資者可能會感覺中國經(jīng)濟(jì)未來存在較大的不確定性，存在較大的疲軟可能，從而產(chǎn)生了恐慌性影響，而這種恐慌重新又傳導(dǎo)到國內(nèi)，導(dǎo)致A股市場出現(xiàn)了連續(xù)的暴跌。這一情況說明，在全球經(jīng)濟(jì)一體化的環(huán)境下，各國金融市場的聯(lián)系非常緊密，相互之間也很容易產(chǎn)生情緒傳染?！?/span>

  金融危機(jī)卷土重來？

  那么這場突如其來的危機(jī)，會不會演化為新一輪的金融危機(jī)呢？因?yàn)?997 年的亞洲金融危機(jī)也是從泰銖等東南亞的貨幣被國際炒家狙擊做空而引發(fā)的，只不過當(dāng)時(shí)中國經(jīng)濟(jì)的國際化程度還不高，導(dǎo)致中國逃過一劫。

  對此，顧建光表示，從目前的市場反應(yīng)來看，我們還不能作出此次震蕩會引發(fā)新一輪全球性金融危機(jī)的判斷。因?yàn)楝F(xiàn)在的局面和1997～1998 年時(shí)的形勢有很大不同，今天中國的外匯儲備和當(dāng)年不能同日而語。即使在人民幣走弱甚至遭遇海外做空勢力狙擊的時(shí)候，我們也有足夠多的外匯儲備抵御，今天中國抵抗金融風(fēng)險(xiǎn)的能力更強(qiáng)了。而從東南亞等其他新興經(jīng)濟(jì)體來看，他們的經(jīng)濟(jì)體量也和10 多年前不可同日而語了。顧建光回憶說：“我記得當(dāng)年這些新興經(jīng)濟(jì)體在全球經(jīng)濟(jì)的占比只有6% ～7% ，現(xiàn)在已經(jīng)到了15%～16%，更何況，這些東南亞新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)歷了上一輪金融危機(jī)，金融監(jiān)管體制已經(jīng)有了長足的進(jìn)步，出現(xiàn)類似危機(jī)時(shí)的應(yīng)對策略也更加成熟了。最近出現(xiàn)的匯率大幅波動很可能只是一種短期現(xiàn)象。所以現(xiàn)在就說這會導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體的一場新的金融危機(jī)還為時(shí)過早?！?/span>

  當(dāng)然，顧建光也提醒投資者，盡管新興市場匯率變動不至于引發(fā)新一輪大規(guī)模的金融危機(jī)，但短期內(nèi)出現(xiàn)進(jìn)一步貶值的風(fēng)險(xiǎn)還是存在的。雖然美國經(jīng)濟(jì)依然存在一些不足之處，但如果美聯(lián)儲確定加息的話，還是會導(dǎo)致一些新興經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)較大規(guī)模的資金外流，可能還會造成進(jìn)一步的匯率沖擊。因此短期來看，馬來西亞、越南、印尼、新加坡等國貨幣依然存在進(jìn)一步貶值的可能，投資者要注意規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

  人民幣會否繼續(xù)貶值？

  相比于其他新興市場的貨幣，國內(nèi)的投資者更關(guān)心的是人民幣匯率未來的走勢。

  對此，顧建光認(rèn)為，未來人民幣很有可能還會進(jìn)一步貶值，但貶值的空間可能不會太大。從經(jīng)濟(jì)學(xué)上說，匯率和利率之間存在著緊密的內(nèi)在聯(lián)系，在利率持續(xù)下降的時(shí)期，會對本國貨幣的匯率造成打壓；反之，利率上升，則本國貨幣對全球投資者具有更強(qiáng)的吸引力，貨幣更容易走強(qiáng)。而存在的加息預(yù)期，也是目前美元走強(qiáng)最重要的一個(gè)原因。

  事實(shí)上，6 月28 日那次“雙降”就是近兩個(gè)月促使人民幣貶值的重要因素。從去年下半年到今年上半年，人民幣和美元匯率總體上處于均衡狀態(tài)，匯率維持在6.1～6.2 的區(qū)間內(nèi)。而人民幣的降息主動打破了這種均衡；和美元相比，人民幣對投資者的吸引力出現(xiàn)了下降，自然就進(jìn)一步拉開了人民幣中間價(jià)和即期匯率之間的差距。而此次一步到位的匯改，實(shí)際上并不是人民幣主動貶值，而是讓人民幣的中間價(jià)回歸到即時(shí)匯率上，也就是回歸市場的真實(shí)價(jià)值。

  就在8 月25 日，李克強(qiáng)總理表示，中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，當(dāng)前人民幣不存在持續(xù)貶值的基礎(chǔ)，能夠保持在合理均衡水平。對此，顧建光認(rèn)為這說明政府已經(jīng)意識到了過去一段時(shí)間人民幣的快速貶值對市場造成了一定的恐慌情緒，短期內(nèi)人民幣可能不一定會持續(xù)貶值。但從趨勢上看，未來中美之間還將出現(xiàn)從利率到匯率上的博弈。如今在與上次“雙降”僅間隔不到2 個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，中國央行再次使出“雙降”這一強(qiáng)力的貨幣政策，實(shí)際上也是在警告美聯(lián)儲，希望它在全球經(jīng)濟(jì)未穩(wěn)的情況下，更加謹(jǐn)慎地對待美元加息問題。如果美元繼續(xù)加息，會進(jìn)一步加大美元的吸引力，導(dǎo)致人民幣對美元匯率進(jìn)一步下滑，進(jìn)而影響到美國的出口和就業(yè)，這是美國方面不得不考慮的一個(gè)因素。

  當(dāng)然，李克強(qiáng)總理的表態(tài)也說明中國政府不希望人民幣出現(xiàn)趨勢性貶值，這將不利于當(dāng)前正在實(shí)施的“一帶一路”戰(zhàn)略和“人民幣國際化”戰(zhàn)略向前推進(jìn)，也不利于倒逼出口企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，產(chǎn)業(yè)承受能力。而國際貿(mào)易格局也在制約人民幣“主動”進(jìn)入快速貶值的周期。數(shù)據(jù)顯示，中國已連續(xù)兩年成為全球的貨物貿(mào)易大國。2004 年我國出口的國際市場份額為6.4% ，而2014 年則已達(dá)到12.3%，是為全球，也是有史以來正常情況下的一國份額。

  在降息周期中，如何避免人民幣走弱導(dǎo)致的資本外流也是一個(gè)棘手的問題，顧建光認(rèn)為貨幣當(dāng)局可取的辦法就是加強(qiáng)資本管制，“今年上半年，我國外匯占款降幅明顯，7月外匯占款更是刷新了降幅，所以現(xiàn)在資本項(xiàng)目下的開放可能不是一個(gè)特別好的時(shí)機(jī)。而這幾天公安部對地下錢莊的嚴(yán)打行動，也是為了避免國際資本通過地下錢莊流出中國，導(dǎo)致中國股市和經(jīng)濟(jì)的震蕩?！?/span>

  降息降準(zhǔn)效果幾何？

  不過對于國內(nèi)投資者來說，股市的變化比匯率的變化更加牽動人心。對于8 月25 日晚間央行出臺的降息降準(zhǔn)消息，顧建光的解讀是，雖然“雙降”的目的不是完全針對股市的，中國經(jīng)濟(jì)本就處在降息通道中，進(jìn)一步降息是早晚的事，但選擇在距離上一次降息不到2 個(gè)月的時(shí)間內(nèi)就接連使用“雙降”這一效果如此強(qiáng)烈的貨幣政策工具，而“雙降”的時(shí)間點(diǎn)又非常不同尋常地選擇在了股市連續(xù)暴跌的周二晚間，一方面說明管理層對經(jīng)濟(jì)還是挺擔(dān)憂的，另一方面直接針對救市的意味要更加濃烈一些。

  但對于目前已經(jīng)明確進(jìn)入到熊市中的A 股，降息降準(zhǔn)雖然會有一定的穩(wěn)定市場信心的作用，但是到底能否扭轉(zhuǎn)股市的下降趨勢，還存在著較大的不確定性。從趨勢上看，現(xiàn)在股市下行壓力相當(dāng)，“雙降”或許只能在短期內(nèi)對市場下行起到一定的阻遏作用。

  不過與2 個(gè)月前的那次“雙降”相比，當(dāng)時(shí)上證指數(shù)還在4000 點(diǎn)上方，估值水平還在高位，所以對提振市場信心的作用非常有限。但此次“雙降”時(shí)，上證指數(shù)已經(jīng)在3000 點(diǎn)下方，所以這次“雙降”的效果可能會比上次有更強(qiáng)的正面影響。

  而從提振全球金融市場的信心角度看，此次央行的降準(zhǔn)降息也會起到比較積極的作用。顧建光認(rèn)為，目前中國社會融資成本還是偏高，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，此次“雙降”可以降低社會融資成本，同時(shí)彌補(bǔ)了外匯市場在趨近均衡的過程中所產(chǎn)生的流動性缺口、增加了流動性，此次央行放寬貨幣政策符合中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需要。